汇丰晋信：白酒估值不算高 能否上涨还需看行业景气

　　原标题：2019.9 值班基金经理信札　　

　　Q：8月创业板指数跑赢沪深300指数3.51%，创业板表现亮眼。而在9月6日，上证指数再度摸高3000点，令人期待。后续行情中，您更看好中小创还是大盘股呢？

　　A： 8月单月创业板表现较好，但全年来看，相较于以中证1000为代表的小盘股，以沪深300为代表的大盘蓝筹更胜一筹。对于近年大盘蓝筹持续跑赢小盘，可以从三个方面分析：首先，从基本面看，各行业龙头公司业绩稳定，估值相对较低，在经济下行周期中竞争优势凸显，市场份额有望逆向扩张；其次，从交易结构角度看，今年以来机构投资者和海外投资者比重增加，利于活跃大盘蓝筹的交易，小盘则可能遭遇潜在的流动性折价；再者，从发行机制看，新股扩容加速，绩差股壳价值逐渐消失，对于绩差股和借壳上市较多的小盘股或存在系统性打压。

　　从风险补偿的角度来讲，大盘在风险补偿的绝对值上占优，小盘则在历史标准差上占优，二者各有千秋：沪深300的风险补偿绝对值明显高于中小创，但中小创目前达到了历史中枢上方2倍标准差左右，沪深300则在0.5倍标准差以内。

　　后续市场风格的演化，更多取决于行业景气度和业绩表现，大小盘因子相对次要；目前大盘蓝筹仍有估值修复需求，银行等板块或存在滞涨；小盘方面，随着经济周期大概率见底回升，各行业中优质的中小型企业、以及一些新兴行业中的成长初期公司，其业绩弹性和股价弹性也会较大。未来或存在更多结构性机会，除了大小盘风格这一因素以外，更需从多方面综合考量观察。

　　Q：今年以来消费板块整体涨势喜人。在大消费板块中，后续您相对更看好哪些子行业？ 

　　A： 消费板块整体上涨较多，但结构分化也较明显，白酒、调味品、家电龙头业绩较好，涨幅明显较高；乘用车、厨电、家装等板块景气偏弱，股价表现也相对平淡。

　　在已经上涨的板块中，白酒行业动态估值不贵，次高端还有很大弹性，景气有望延续，后续值得看好；在底部子行业中，乘用车库存周期见底，后续回升概率较大，股价弹性较大。另外，优质服装、厨电龙头目前基本面稳健，估值较低，同样值得关注。

　　Q：2019年上半年，受益于减税政策和权益市场回暖，保险行业同比出现大幅增长，您认为未来保险行业是否能延续上半年以来利润高增长的形势？

　　A： 减税政策对于保险行业属于长期利好，体现了政策对于保险行业的支持。不过考虑到基数效应，保险半年报增速或为近期高点，后续难免有所回落。

　　当前权益市场出现波动好转，在低利率环境下，保险资产端压力仍然存在。当前及未来，需重点关注能够真实反映保险公司经营状况的运营数据，如保单结构的改善，运营利润的向好等。

　　Q：伴随着央行全面降准的落地，市场普遍认为此举将利好权益市场。与此同时，8月券商表现亮眼，41家上市券商合计净利润环比增长16%。您认为在全面降准的环境下，券商能否进入新一轮上升周期？

　　A： 在2018年见底之后，2019年券商行业的基本面逐渐进入上升周期。近期央行全面降准反映了宽松的货币政策，有利于提高市场流动性，同时降低券商融资成本，对券商业绩有实质性利好。

　　近期证监会面向资本市场重磅出炉 “深改12条”，内容涉及资本市场改革的方方面面，有助于壮大并进一步规范化权益市场，从而推动产业结构转型：诸如高科技行业和现代服务业等，需要更加市场化的风险定价和融资来源，权益市场便成为了更加匹配的金融媒介。在政策的高度支持下，券商行业有望进入新一轮上升周期。

　　Q：自2019年7月1日起，机动车污染物排放标准正式由“国五”进入到“国六”时代。乘用车排放政策换代速度加快的同时，叠加国六排放标准的高要求，您认为会对汽车行业产生怎样的影响呢？

　　A： 国五切换到国六之前，汽车行业经历了超过两年半的加库存周期：2019年6月，在国五促销之前，汽车行业库存超2个月，高于警戒线。由于在政策切换前，购车者考虑到后续使用和未来折旧残值问题，观望者多于购买者，致使4、5月汽车销量较差。6月以后，国五加大马力促销，激发了市场的购车需求并顺利完成清库存。

　　目前，国五库存在执行政策的地区已经基本清完，库存回落到1.5个月的正常水平。健康的渠道库存，有助于汽车行业进入复苏通道，同时考虑到我国乘用车千人保有量仍在较低水平，未来看好乘用车行业及零部件行业景气回升。

　　Q：今年以来，白酒行业领涨食品饮料板块。上半年白酒上市公司净利润增加了25.6%，白酒龙头的股价也一路高歌。您认为目前白酒行业是否存在估值过高的情况，后续上升空间如何？

　　A： 今年白酒板块整体大幅上涨，尤以超高端一线品牌的涨幅较大，主要因为去年底估值较低，今年基本面大幅超出市场此前预期。目前白酒行业估值得到修复，但考虑到目前行业基本面较好，高端白酒库存较低，市场批价仍处上升趋势，全行业的份额、收入、利润也在持续向优势企业集中。

　　我们认为当前白酒行业的动态估值并不算高，处于合理区间；后续能否继续上涨，核心还是看行业景气，以及各公司的业绩弹性。未来白酒行业景气与否，需重点关注茅台一批价走势。尽管目前茅台供给有所增加，但总体仍供不应求，批价在中秋短暂回落后，再次上涨可能较大，因此行业景气有望延续；业绩弹性方面，可更多关注茅台的替代品种，其中的优质企业在今年已经实现了顺价和放量，未来有望出现更多投资机会。

　　（文中所涉个股仅供说明用途，不构成投资建议，投资有风险）

责任编辑：石秀珍 SF183